掉隊的「蔚來(lái)」，開(kāi)始思考「未來(lái)」

“名不副實(shí)”的新勢力一哥。

3月10日，蔚來(lái)“靜悄悄”地在港交所掛盤(pán)交易。

開(kāi)盤(pán)價(jià)160港元/股，最高時(shí)股價(jià)漲超5%。但沒(méi)能撐過(guò)1個(gè)小時(shí)，股價(jià)就迅速回落，最終收盤(pán)于158.9港元/股，跌幅0.69%。（注：截至發(fā)稿，蔚來(lái)股價(jià)已跌至140港元/股。）

作為曾經(jīng)的“造車(chē)新勢力一哥”，蔚來(lái)一邊被小鵬、理想拉開(kāi)距離，一邊被“后輩”們極力追趕。

此刻上市，算是一次遲來(lái)的“亡羊補牢”嗎？

蔚來(lái)的危機

進(jìn)入2022年，中國造車(chē)新勢力的格局似乎發(fā)生了微妙的變化。

每月1日是新勢力們暗中比較銷(xiāo)量與交付量的日子。在過(guò)去的2月份，一向被稱(chēng)為“帶頭大哥”的蔚來(lái)共交付新車(chē)6131輛，同比增長(cháng)9.91％。

乍一看是相當不錯的成績(jì)，但與另外兩位新勢力兄弟相比——理想汽車(chē)交付8414輛，同比增長(cháng)265.83％；小鵬汽車(chē)交付6225輛，同比增長(cháng)180.03％。

蔚來(lái)的成績(jì)顯然不能讓人滿(mǎn)意。

不僅如此，蔚來(lái)已經(jīng)連續兩個(gè)月被二線(xiàn)新勢力品牌哪吒反超，滑到了第四的位置。后者在1月份完成了單月超1萬(wàn)輛銷(xiāo)量的佳績(jì)，同時(shí)2月份完成了7117輛的交付量。

其實(shí)，蔚來(lái)的頹勢從2021年7月就顯現出來(lái)。當月蔚來(lái)的銷(xiāo)量首次被小鵬和理想反超；在這之后，蔚來(lái)連續多月無(wú)緣月銷(xiāo)量冠軍，到了2022年更是慘淡。

除了銷(xiāo)量與交付量下滑以外，蔚來(lái)長(cháng)期虧損更是“長(cháng)痛”。

招股書(shū)顯示，蔚來(lái)自成立以來(lái)一直處于經(jīng)營(yíng)虧損狀態(tài)，至今尚未取得盈利。

其中，2018年、2019年、2020年以及2021年前三季度，蔚來(lái)汽車(chē)收入分別為人民幣49.5億、78.2億、162.6億、262.4億元，收入呈現快速增長(cháng)趨勢；但凈虧損卻分別為96.39億、112.96億、53億、18.74億元，4年時(shí)間凈虧損281.09億元。

雖然虧損額度在逐漸減少，且單車(chē)毛利率從3年前負10%左右提升到現在超過(guò)20%，但靠虧損換取營(yíng)收的方式，顯然并不是李斌希望的。

兩地上市，兩手準備

幸運的是，蔚來(lái)還能在資本市場(chǎng)拿到支持。

去年7月，蔚來(lái)曾因用戶(hù)信托（蔚來(lái)與“粉絲”車(chē)主間的股權爭議）導致了回港上市推遲，這使得其融資進(jìn)程與其他造車(chē)新勢力相比慢了半拍。

這一次，蔚來(lái)選擇介紹上市的方式，即不發(fā)行新股、不募集資金，只是企業(yè)股東將本身的舊股申請在港掛牌買(mǎi)賣(mài)。

這種上市的優(yōu)點(diǎn)就是流程簡(jiǎn)單、時(shí)間更短，避免了再次出現去年的不可抗力風(fēng)險。

從2月28日官方宣布通過(guò)聆訊，到3月10日正式掛牌交易，這中間過(guò)去不到兩周的時(shí)間。如果按照小鵬、理想的“發(fā)售新股融資”的上市方式，這中間至少要經(jīng)過(guò)3周的時(shí)間。

當然，這種形式只是上市當日不發(fā)新股，6個(gè)月后，蔚來(lái)在港交所的融資便可進(jìn)行。

有業(yè)內人士表示，在兩地上市后，每日交易時(shí)長(cháng)從6.5個(gè)小時(shí)擴展到了12個(gè)小時(shí)，這樣可以給投資者更多選擇。同時(shí)，鑒于目前的國際環(huán)境，排除萬(wàn)難在香港上市可以減少因貿易摩擦所帶來(lái)的地緣政治沖擊。

據虎嗅網(wǎng)報道，聚焦研發(fā)卡車(chē)貨運的自動(dòng)駕駛技術(shù)公司“圖森未來(lái)”就因受美國政府的影響，目前在中國開(kāi)展的業(yè)務(wù)只能接近暫停，公司發(fā)展重心全面轉向美國市場(chǎng)。

這種情況下，相對穩定的港交所可以給蔚來(lái)更好的投資環(huán)境。

來(lái)自合肥的對賭

在《招股書(shū)》中，談到了蔚來(lái)與合肥政府的對賭協(xié)議。

寧可不發(fā)新股，也要先上市，業(yè)內人士表示，很難說(shuō)沒(méi)有對賭的壓力在助力。

2019年，蔚來(lái)股價(jià)跌入谷底。在李斌四處尋求融資時(shí)，合肥政府帶著(zhù)70億元資金將懸崖邊的蔚來(lái)拉了回來(lái)。有了這筆錢(qián)，蔚來(lái)順利度過(guò)最危險的階段，股價(jià)也在開(kāi)始慢慢回升，最終在2021年1月達到了66.99美元/股的歷史高點(diǎn)。

當然，合肥政府的這筆錢(qián)不是白給的，除了拿到蔚來(lái)24.1%的股權，兩方還簽訂了對賭協(xié)議。雖然雙方并沒(méi)有直接公開(kāi)具體內容，但我們可以從《招股書(shū)》中針對蔚來(lái)中國（蔚來(lái)旗下法定實(shí)體）的風(fēng)險提示中發(fā)現類(lèi)似的內容。

合肥政府對蔚來(lái)的要求包括：

2020年營(yíng)收148億元（上市3款車(chē)型）；

2024年營(yíng)收1200億元（上市6-8款車(chē)型）；

2020年至2025年總營(yíng)收4200億元，總稅收78億元；

2025年前在科創(chuàng )板上市。

如果沒(méi)有完成上述條件，蔚來(lái)需要以8.5%的年利率回購這筆投資，并且要承擔違約的風(fēng)險。

從現在的銷(xiāo)售數據來(lái)看，這個(gè)賭約似乎已經(jīng)遇到瓶頸：最直觀(guān)的在于營(yíng)收上，蔚來(lái)汽車(chē)2021年前三季度營(yíng)收262.35億，同比增長(cháng)173%，按這個(gè)速度，想要在2024年完成1200億營(yíng)收并不是一件容易的事情。

正如前文所說(shuō)，李斌采取虧損換取營(yíng)收的方式，這就需要蔚來(lái)達成一定的銷(xiāo)售數額。目前，蔚來(lái)可以通過(guò)搶占市場(chǎng)，擴大規模的方式完成。

但目前來(lái)看，除了特斯拉和新勢力兄弟們在擠占蔚來(lái)的份額以外，比亞迪、吉利、長(cháng)城、上汽等“老勢力”們同樣來(lái)勢洶洶。在今年2月的銷(xiāo)售榜單上，“老勢力"們占據了前十中6個(gè)名額，而蔚來(lái)早已跌出榜單。

如果接下來(lái)一年沒(méi)有爆款車(chē)型出現，那么營(yíng)收的目標很難達成。

不止有對賭協(xié)議

當然，蔚來(lái)跟合肥政府方面的賭約并不是什么致命的問(wèn)題。

從《招股書(shū)》來(lái)看，蔚來(lái)通過(guò)回購將股權從協(xié)定簽署后的75.88%提升至92.11%。況且蔚來(lái)手持600億現金流（2021年三季度末現金儲備約470億人民幣，以及同年四季度完成的20億美元融資），回購剩下的股份并不是難事。

因此，這份協(xié)議更多表現在合肥政府對于蔚來(lái)長(cháng)期發(fā)展的信心。

所以刨去對賭協(xié)議的影響，蔚來(lái)更需要從內部發(fā)現問(wèn)題。

先從產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，有蔚來(lái)相關(guān)人士曾透露一個(gè)很有意思的細節：蔚來(lái)此次香港上市的股票代碼“9866”，分別代表蔚來(lái)的四款產(chǎn)品EP9、ES8、ES6、EC6。

相比于另外兩家新勢力兄弟，蔚來(lái)?yè)碛?strong>最完整的產(chǎn)品線(xiàn)，這本該是一個(gè)優(yōu)勢，但問(wèn)題在于：這些車(chē)型已經(jīng)是“老產(chǎn)品”，蔚來(lái)已經(jīng)兩年沒(méi)有推出新車(chē)型了。在自動(dòng)駕駛平臺及其他輔助系統上均處于落后水平。

盡管有資料顯示蔚來(lái)在2021單季度研發(fā)投入8.8億，位居三家第一，但是從研發(fā)投入占比（研發(fā)費用/營(yíng)收）角度來(lái)看，位列三家最后。

為了快速搶占市場(chǎng)，蔚來(lái)在2022年也在加速推出新產(chǎn)品，并計劃交付3款基于NT2.0技術(shù)平臺打造的全新車(chē)型——ET7、ET5和ES7。但對標國際一線(xiàn)大廠(chǎng)的策略是否真的能成功，還需要打上一個(gè)問(wèn)號。

其次，蔚來(lái)的供應鏈問(wèn)題是三家車(chē)企中最嚴重的一家。

由于沒(méi)有自建工廠(chǎng)，蔚來(lái)選擇了代工的模式生產(chǎn)電動(dòng)車(chē)，這種模式導致蔚來(lái)產(chǎn)能至今嚴重受制于人。雖然蔚來(lái)方面也曾改造江淮蔚來(lái)先進(jìn)制造中?的?產(chǎn)線(xiàn)并加速第二生產(chǎn)工廠(chǎng)的建設，但在2022年多款新車(chē)型上市的背景下，蔚來(lái)的產(chǎn)能問(wèn)題依然是亟待解決的風(fēng)險。

而在芯片、電池和其他原材料的供應上，蔚來(lái)的話(huà)語(yǔ)權也不如其他車(chē)企。

去年3月全球芯片短缺問(wèn)題嚴重階段，蔚來(lái)曾因芯片供貨暫停了合肥江淮汽車(chē)工廠(chǎng)的五個(gè)工作日的生產(chǎn)工作，并導致第一季度電動(dòng)汽車(chē)預期交付量減少500-1000輛。盡管李斌提到目前芯片短缺的問(wèn)題相比2021年有所緩解，但總體挑戰依然很大，并且依然無(wú)法保證未來(lái)的芯片供應。

至于蔚來(lái)摸索多年的換電模式，依然是個(gè)不見(jiàn)底的“燒錢(qián)無(wú)底洞”，最近更是迎來(lái)了寧德時(shí)代這個(gè)挑戰者。

新勢力“一哥”，難咯！

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