業(yè)績(jì)得意，股市失意，臺積電陷入“市值困境”？

擺在臺積電面前的一道“市值難題”。

當地時(shí)間6月9日，美股遭遇“黑色星期四”，一眾科技股受市場(chǎng)因素影響齊遭暴跌。

當日，臺積電股價(jià)下跌2.8%，一度跌到90.8美元/股。自年初開(kāi)始，這家芯片代工巨頭就陷入“跌跌不休”的困境，從144.62美元/股的巔峰值一路下跌到90.85美元/股，總市值蒸發(fā)超過(guò)2500億美元。

而就在前一日的臺積電股東大會(huì )上，董事長(cháng)劉德音給外界傳達交出一份非常出色的成績(jì)單：去年營(yíng)收大漲24.9%，先進(jìn)制程產(chǎn)能拉滿(mǎn)，多地開(kāi)建新工廠(chǎng)，并且解決了缺電等多項問(wèn)題。

如此來(lái)看，臺積電的基本面并沒(méi)有受到多少影響，但為何換不來(lái)股價(jià)的反彈？

躲不過(guò)的半導體周期

一般市場(chǎng)普遍認為，臺積電在半導體制造的卓越領(lǐng)先地位，會(huì )在2022年之前為其帶來(lái)強勁的市場(chǎng)競爭力。但在去年6月，知名半導體產(chǎn)業(yè)分析師詹家鴻在一份76頁(yè)報告中“看衰”了當時(shí)股價(jià)正逐日飆升的臺積電。

他認為，臺積電的毛利率已經(jīng)達到了頂點(diǎn)，盡管短期內利潤還在不斷增加，但是其毛利潤和投資回報會(huì )不斷下降。根據市場(chǎng)定律，半導體行業(yè)會(huì )迎來(lái)一個(gè)頂點(diǎn)，隨之進(jìn)入下行周期，而這個(gè)頂點(diǎn)就在2021年第四季度。

事實(shí)證明，詹家鴻的確預估出這個(gè)拐點(diǎn)，從今年1月開(kāi)始，以臺積電為首的半導體企業(yè)都曬出了出色的年度財報，但市場(chǎng)反應卻并不明顯，幾乎每家企業(yè)都出現了股價(jià)下跌的情況。

詹家鴻判斷的依據基于半導體行業(yè)的周期性，而這個(gè)景氣周期主要由于新科技帶來(lái)的終端需求提升。在近些年的“缺芯”背景下，市場(chǎng)需求不減反增，其中物聯(lián)網(wǎng)、數字消費電子和部分領(lǐng)域的芯片需求一直保持高速增長(cháng)，尤其是智能汽車(chē)的火熱，更是帶動(dòng)了汽車(chē)半導體的需求。

從臺積電公布的2021年整體收入來(lái)看，汽車(chē)芯片收入出現了大幅增長(cháng)，幅度達到了51%?？恐?zhù)成熟進(jìn)程豐厚收入，臺積電開(kāi)始不斷加碼先進(jìn)制程的研發(fā)投入，借此希望收獲更多客戶(hù)，并收取更多的費用。據悉，為了布局2nm芯片，臺積電已經(jīng)投入1萬(wàn)億新臺幣（約合人民幣2290億），并且在布局2nm產(chǎn)能的同時(shí)，也在繼續開(kāi)拓1.4nm芯片的研發(fā)。

布局先進(jìn)制程看似“風(fēng)光無(wú)限”，但在分析師看來(lái)卻是“暗藏危機”，詹家鴻認為千億元的投資已經(jīng)高于原先的預期，不僅會(huì )導致長(cháng)期利潤壓縮，甚至會(huì )出現難以回收的結果。

圖 | 先進(jìn)工藝研發(fā)投入水漲船高

進(jìn)入2022年，恰恰是臺積電最依賴(lài)的智能手機業(yè)務(wù)，開(kāi)始出現“市場(chǎng)萎靡、產(chǎn)品賣(mài)不動(dòng)”的現象。其中很重要的原因就出自旗艦手機上的4nm先進(jìn)工藝，由于三星代工4nm出現良品率問(wèn)題，高通決定將代工轉向臺積電。但這依然無(wú)法解決市場(chǎng)對4nm工藝的顧慮，并且會(huì )繼續蔓延到未來(lái)的3nm、2nm芯片。

手機市場(chǎng)的低迷并不能完全由芯片質(zhì)量背鍋：芯片庫存過(guò)剩、疫情與戰爭導致的供應鏈緊缺、物流運輸難度增加、手機廠(chǎng)商內卷帶來(lái)的產(chǎn)品升級，加上消費者縮減開(kāi)支等等，種種原因造成了手機市場(chǎng)的保守，同時(shí)也預示著(zhù)半導體行業(yè)的拐點(diǎn)。

作為全球手機巨頭依賴(lài)的供應鏈核心企業(yè)，臺積電自然會(huì )受到影響。在潛流暗涌的市場(chǎng)面前，資本選擇了靜觀(guān)其變。

代工對手的壓力

就在今日早些時(shí)間，《臺灣經(jīng)濟日報》傳出消息，臺積電2nm建廠(chǎng)計劃相關(guān)環(huán)保評審文件已提交送審，力爭明年上半年通過(guò)環(huán)評，并隨即交地建廠(chǎng)，第一期工廠(chǎng)預計2024年底前投產(chǎn)，并在2025年完成量產(chǎn)。從進(jìn)度上來(lái)看，臺積電已經(jīng)遠遠甩開(kāi)了三星。按照三星預估的時(shí)間表，預計2nm工藝產(chǎn)品正式上市時(shí)間為2026年前后。

從報道來(lái)看，臺積電的進(jìn)度的確符合投入先進(jìn)工藝換取豐厚利潤的做法，但正如前文所說(shuō)，在半導體下行周期，先進(jìn)制程并不一定會(huì )被市場(chǎng)所看好，一方面是終端的需求量，另一方面則是技術(shù)本身是否能達到。

因此分析師更多地將目光放在了28nm/40nm等成熟制程以及7nm/5nm等主流先進(jìn)制程上。也恰恰在這些領(lǐng)域，臺積電面對著(zhù)競爭對手的虎視眈眈，極有可能丟掉訂單。

從今年開(kāi)始，整個(gè)半導體行業(yè)陷入到瘋狂的“擴產(chǎn)浪潮”，不單單是臺積電為了增加產(chǎn)能投資建廠(chǎng)，三星、聯(lián)電、中芯國際等芯片巨頭都進(jìn)行了百億元級別的投入。據不完全統計，去年一整年有24家芯片制造商新增或擴產(chǎn)了40個(gè)項目，并且擴產(chǎn)的目標都集中在以28nm/40nm為代表的成熟制程。

圖源 |芯思想

當手機行業(yè)陷入飽和狀態(tài)時(shí)候，28nm/40nm芯片由于經(jīng)濟性原因依然持續向好，這其中包括一些AIoT主控SoC、中高端的MCU、WiFi/藍牙芯片、OLED驅動(dòng)芯片等等，這無(wú)疑利好力積電等成熟制程代工廠(chǎng)。相比之下，臺積電在加工價(jià)格和話(huà)語(yǔ)權上一向強勢，這反倒成為一種劣勢。

因此隨著(zhù)越來(lái)越多的廠(chǎng)商加入、晶圓代工產(chǎn)能緊張的狀況得到緩解之后，客戶(hù)也希望能在芯片制造上可以擁有更多的“第二選擇”，這時(shí)一部分屬于臺積電的訂單就會(huì )轉移到其他代工廠(chǎng)。

而在先進(jìn)制程領(lǐng)域，芯片巨頭英特爾推出IDM2.0計劃，宣布重啟晶圓代工業(yè)務(wù)，還承諾將質(zhì)資200億美元在美國新建兩座晶圓廠(chǎng)，強化晶圓代工產(chǎn)能?？紤]到英特爾在美國芯片行業(yè)內的霸主地位，一些美國企業(yè)或許也更愿意將訂單交給英特爾。

而三星雖然因為良品率問(wèn)題導致口碑下滑，但至少是唯一能跟上臺積電進(jìn)度的代工企業(yè)。目前三星電子副會(huì )長(cháng)李在镕也在為了自家半導體業(yè)務(wù)赴歐出差，不僅有望拿下ASML最新款極紫外光線(xiàn)（EUV）光刻機，同時(shí)如傳聞所言，也有希望收購半導體恩智浦。

供應鏈恢復之后，臺積電股價(jià)能否逆勢上漲

除去臺積電自身的隱患以外，導致這波美股暴跌最直接的原因還得歸結于今年美聯(lián)儲收緊貨幣政策以及外部復雜的國際環(huán)境。

另外，還有一部分投資者看準機會(huì )狙擊美股科技股，這些專(zhuān)門(mén)做空納斯達克100指數成分股的投資者已經(jīng)從今年科技股暴跌中獲利超過(guò)625億美元。

面對做空，科技巨頭們也是無(wú)能為力。

當然這些負面因素已有放緩跡象，一方面供應鏈的問(wèn)題正在逐步改善，另一方面臺積電在股東大會(huì )上傳遞出強烈的積極信號，預計2022年銷(xiāo)售收入增長(cháng)約30%。

但目前潛流暗涌的芯片行業(yè)依然是“機會(huì )與危機并存”，臺積電的股價(jià)前景依然是個(gè)未知數。

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